(報告出品方/作者：中泰證券，曾彪，鄧欣，朱柏睿)

　　一、儲能業(yè)務注入新活力，多元產業(yè)協同發(fā)展

　　1.1、發(fā)展歷程：國內外領先的綜合能源服務商

　　領先的能源領域的綜合服務商。公司成立于 1996 年，是深圳國資委旗 下深圳市資本運營集團有限公司控股的一家國際化的綜合能源服務商， 通過構建以新能源為主體的新型電力系統(tǒng)，在智能電網、儲能、新能源 汽車充電及運營、綜合能源服務領域提供核心技術和系統(tǒng)解決方案。公 司形成了智能電網、新能源、綜合能源服務三大業(yè)務板塊。其中智能電 網板塊業(yè)務是公司的核心基礎，核心技術是高精度量測技術、電力系統(tǒng) 保護控制技術和—二次融合技術;新能源業(yè)務主要包括儲能業(yè)務、新能 源汽車充電及運營業(yè)務;綜合能源服務是采用現代科技及互聯網技術， 為用戶提供能源供給，節(jié)能和能效監(jiān)測，涵蓋設計、施工、設備供應、 設備運維和工程服務及能源信息化增值等服務。

　　公司的發(fā)展歷程主要可以分為 3 個階段。 1)創(chuàng)立與成長(1996 年-2008 年)：智能電網業(yè)務持續(xù)發(fā)展，公 司成功上市。科陸電子成立于 1996 年，通過研發(fā)國內第一臺 0.05 級變送器檢定裝臵、第一塊 0.2s 級高精度電子式電能表、第一款 萬分之二精度表、第一臺創(chuàng)新智能用電終端，成功奠定了科陸電子 表在世界范圍內的行業(yè)地位，并于 2007 年在深圳證券交易所上市， 2008 年電表產品首次銷售海外。

　　2)多元發(fā)展(2008 年-2018 年)：收購多家公司，拓展多元業(yè)務。 2010 年推出國內第一臺電動汽車充電樁檢定裝臵，拓展新能源汽車充電業(yè)務;2014 年推出全國第一臺 MW 級箱式儲能電站，國內 第一臺能量路由器;2015 年參與國內第一個虛擬電廠項目;2015 年收購深圳芯瓏電子技術有限公司 100%股權;2015 年收購百年 金?？萍加邢薰?100%股權;2017 年通過受讓和增資獲得上海 卡耐新能源有限公司 58.07%股權。 3)聚焦主業(yè)再出發(fā)(2019 年-2023 年)：剝離非主業(yè)，引入股東 賦能發(fā)展。2019 年公司出售百年金海 100%股權，出售上?？?新能源 58.07%股權;2022 年出售上海卡耐新能源 65%股權。2019 年深圳市資本運營集團成為公司第一大股東;2022 年美的集團擬 通過受讓及定增成為公司第一大股東，賦能公司發(fā)展。

　　1.2、股權結構：深圳市資本運營集團有限公司為實際控股人

　　公司股權結構集中，深圳市資本運營集團有限公司為實際控股人。公司 創(chuàng)始人為饒陸華先生，受 2018 年受外部融資環(huán)境偏緊、金融市場資金 成本大幅上升，加之受行業(yè)環(huán)境及產品結構調整等因素影響，公司業(yè)績 未達預期，因此于同年引入由深圳國資委控股的戰(zhàn)略投資者深圳市資本 運營集團有限公司;2019 年，深圳資本增持，成為第一大股東;2021 年，公司實際控制人正式變更為深圳資本。美的集團將通過股權轉讓+定增成為公司的控股股東，何享健先生成為 實際控制人。股權轉讓：2022 年 12 月 5 日，深圳資本將持有的公司 1.26 億股股份過戶給美的集團，過戶完成后美的持有公司 8.95%股權，成為 第二大股東。定增：2023 年 3 月 29 日，公司發(fā)布定增說明書(注冊稿)， 將向美的集團發(fā)行 2.5 億股，擬募集資金總額為 8.3 億元，發(fā)行完成后， 美的集團將持有上市公司 22.79%的股份。

　　1.3、經營表現：業(yè)績波動趨穩(wěn)，虧損逐步收窄

　　公司 18-22Q1-Q3 年間營收波動幅度趨于穩(wěn)定。18-22Q1-Q3 年間，公 司營業(yè)收入分別為 37.9/32.0/33.4/32.0/20.9 億元，近年來營收下降主因 在于 2018 年融資環(huán)境趨緊，公司資金周轉困難以致經營計劃未達預期， 且公司對非主業(yè)資產進行了處臵。但是公司開始布局海外儲能市場，相 關業(yè)務銷量持續(xù)走高，但受國內外疫情反復、短期資金緊張等因素影響， 總體營收仍有下跌，但已呈企穩(wěn)態(tài)勢。

　　公司 18-22Q1-Q3 年間利潤虧損區(qū)間逐步縮窄。18-22Q1-Q3 年間，公 司扣非歸母凈利潤分別虧損 12.4/17.8/3.2/6.0/1.9 億元，主要系子公司 資產減值準備、(光伏電站等)資產處臵損失、股權投資損失等所致， 且其中 2021 年公司遭遇產業(yè)鏈缺芯少料和資金短缺的局面，公司原材 料齊套率下降，導致生產經營計劃未達預期。但是 2020 年以來，公司 不僅完成龍崗工業(yè)園資產及成都科陸洲股權轉讓的交割，推動剩余光伏 電站項目處臵相關工作，加速資產變現及資金回籠，公司已經迎來經營 拐點。

　　分業(yè)務來看，2021年公司三大主營業(yè)務占比分別為76.6%/7.3%/9.8%， 營 收主要 來源于 智能電 網 。2018-2021 年在公 司營業(yè)收入占比 71.7%/77.3%/74.2%/76.6%，2022 年上半年公司在國家電網 2022 年第 一次電能表(含用電信息采集)招標、南方電網 2022 年計量產品第一 批框架招標活動中分別中標 5.4 億元、8322.2 萬元，中標數量及金額排 名靠前;且電表業(yè)務在非洲、美洲等多個海外市場實現突破，核心位臵 穩(wěn)固。 得益于海外儲能市場的成功開拓，儲能業(yè)務占比持續(xù)提升。2018-2021 年占比分別為 7.7%/3.7%/11.5%/7.3%，2022 年公司還中標了寧夏京能 宣和150MW/300MWh儲能項目儲能系統(tǒng)設備采購項目和南美洲現今最 大的電池儲能項目，相關技術受到國內外客戶認可。隨著美的集團收購 和江西宜春儲能基地的投產，未來儲能業(yè)務占比或有提高。

　　從整體業(yè)務條線來看，公司“瘦身”改革成效斐然。2018 年以來，公司不 斷剝離非主營業(yè)務，聚焦智能電網和儲能業(yè)務兩大條線。公司毛利率小幅下降，但整體較為穩(wěn)定。2018-2022H1，公司總毛利率 為 26.4%/29.5%31.1%/29.0%/27.7%，2022H1 毛利率同期相比小幅下 降。按三大業(yè)務拆分，2018-2021 年智能電網、儲能業(yè)務、綜合能源管 理及服務毛利率變化分別為 24.4%/30.4%/31.1%/28.4%，29.6%/4.9%/ 38.5%/37.2%，26.4%/18.3%/15.2%/17.0%。其中，智能電網和綜合能 源業(yè)務盈利水平小幅波動，主要受原材料價格波動影響;儲能業(yè)務 201 9 年毛利率偏低系儲能行業(yè)“倒春寒”的影響，但公司持續(xù)加強技術研發(fā)、 成本管控，并進軍北美、非洲等海外市場，近年來該業(yè)務增長明顯。

　　期間費用呈下降趨勢，但仍有較大進步空間。2019-2021 年公司期間費 用率分別為 36.3%/45.3%/33.8%/35.1%/36.7%，雖然呈現總體下降趨勢， 但仍高于同行平均值，費用管控能力有望進一步提升。其中 2022 年前 三季度銷售/管理/研發(fā)/財務費用率分別為 9.8%/7.8%/7.7%/11.3%,打破 前兩年的下降趨勢，主要是因為公司收入體量較低，規(guī)模效應尚未體現， 且公司近年來營運資金緊缺，導致公司主動放棄大量周期長、墊資金額高的訂單，也限制了營收規(guī)模的增長，導致各方面人效降低。但隨著公 司業(yè)務擴張的不斷推進和資金鏈的緩解，期間費用率有望好轉。

　　二、智能電網穩(wěn)固增長，儲能市場持續(xù)高景氣

　　2.1、智能電網：依托于政策優(yōu)勢和經濟環(huán)境，智能電網投資規(guī)模穩(wěn)定增長

　　我國智能電網建設投資規(guī)模有望平穩(wěn)增長，智能化投資占比逐漸提升。 我國 2021 年電網基本建設完成投資 4951 億元，同增 1%，2008-2021 年 CAGR 達 4.2%。根據《國家電網智能化規(guī)劃總報告》我國“堅強智能 電網”的建設計劃劃分為 2009-2010 年、2011-2015 年、2016-2020 年 3 個階段，其中智能化投資 3841 億元，占總投資的 11.13%，占各階段電 網投資規(guī)模的比例持續(xù)上升，3 個階段智能化投資占電網總投資的比例 分別為 6.2%/11.7%/12.5%，占比逐漸攀升。

　　智能電網規(guī)模穩(wěn)定增長，帶動電表需求持續(xù)攀升。智能電表作為智能電 網、物聯網建設的關鍵終端產品之一，承擔著原始電能數據采集、計量 和傳輸的任務，是實現信息集成、分析優(yōu)化和信息展現的基礎，對于電 網實現信息化、自動化、互動化具有重要支撐作用。因此，在當前我國 不斷加強電網建設的形勢下，智能電表行業(yè)將繼續(xù)保持穩(wěn)定增速，2022 年中國智能電表市場規(guī)模有望達到 207 億元。根據 NavigantResearch 預測，全球智能電表的滲透率將從 2019 年的 41.2%上升到 2028 年的 59%。在全球范圍內，亞太地區(qū)智能電表滲透率最高(中國為主要市場)。

　　智能電表需求觸底反彈，招標量整體保持上升趨勢。我國智能電表市場 需求主要來源于國家電網和南方電網，2020 年受疫情影響國網建設進度 放緩，因此單相、三相智能電表招標量同比下降 30.8%、27.5%。隨疫 情好轉，市場需求恢復，智能電網招標量觸底反彈，單相、三相智能電 表招標量同比上升 28.3%、27.7%，其中國家電網招標量達 6674 萬只， 同比增長 28%，南方電網招額達 26 億元，同比增長 49.8%。

　　智能電表行業(yè)處于充分競爭狀態(tài)，市占率穩(wěn)定。參與智能電表及用電信 息集中采集招標的企業(yè)數量較多，國家電網智能電表及用電信息采集系 統(tǒng)招標入圍公司已超過百家，集中度較低，第一梯隊三星醫(yī)療、東方威 斯頓、許繼電氣、炬華科技市占率維持在 3%-5%左右。長期來看，市場 訂單分散，我國智能電表行業(yè)競爭格局趨于穩(wěn)定。在 2022 年第一批智 能電表中標中，三星醫(yī)療、東方威思頓、科陸電子、許繼、華立科技分 別占比 5.1%、4.8%、4.1%、4.1%、4.1%，其中，科陸電子中標份額 較 2021 年有較大提升。

　　基于 IR46標準的智能物聯電表升級需求將成為智能電表市場擴容的主 要驅動力。目前我國智能電表主要采用 IEC 標準，而 IR46 標準作為 OIML成員國通用標準，在計量誤差、功率因素等方面均有更高的要求。 因此我國智能電表從 IEC 標準向 IR46 轉變，有助于推動我國智能電表 與國際進一步接軌。拓寬海外市場空間。截至 2021 年我國智能電表出 口量為 4448.98 萬只。

　　新能源為主體的新型電力系統(tǒng)建設迎來發(fā)展新機遇。隨著國家能源轉型 和電力體制改革的進一步發(fā)展，在“碳達峰、碳中和”目標下，以新能源 為主體的新型電力系統(tǒng)將是未來能源系統(tǒng)的核心組成部分。國家電網和 南方電網分別制定了服務國家新戰(zhàn)略的新型電力系統(tǒng)行動方案，“十四 五”期間國家電網計劃投入 3,500 億美元(約合 2.23 萬億元)，推進電 網轉型升級;南方電網建設將投資 6,700 億元，以加快數字電網和現代 化電網建設進程，推動以新能源為主體的新型電力系統(tǒng)構建。

　　2.2、儲能：儲能市場高景氣，良好發(fā)展環(huán)境助力市場需求攀升

　　儲能市場駛入快車道。據 CNESA 數據顯示，2021 年全球電化學 儲能市場累計裝機量超 24GW，同比增長 71%，2016-2021 年 CAGR 達 65%。電化學儲能中包含鋰離子電池、鈉硫電池、鉛酸 電池等，其中鋰離子電池占比約為 90%。預計全球電化學儲能累計裝機 2022-2025 年的增速分別為 40%/55%/55%/50%，最快于 2025 年突破 100GWh 規(guī)模,達到 118.8GWh。美國、中國、歐洲是儲能增長的主要動力源泉。近三年全球電化學新增 儲能裝機中，美國、中國、歐洲穩(wěn)居前三。在 2021 年全球電化學儲能 裝機總量高增 72%的基礎上，美國占比從 30%提升至 34%，高踞首位， 中國緊跟其后。

　　1) 美國：儲能維持高景氣，裝機量持續(xù)增長。新型儲能維持高增速，2022 年 H1 裝機量高企。根據 CNESA 數據顯 示，2022H1 美國儲能新增規(guī)模達 2.3GW/5.9GWh，同比增長 188%、 157%。其中表前儲能貢獻了主要裝機量，2022H1 表前儲能新增裝機 量達 1.9GW/5.0GWh，工商業(yè)為 171MW/393MWh，戶儲為 217MW/ 517MWh。美國儲能產業(yè)機制成熟，預計將保持高景氣，根據 WoodM ackenzie 預計，美國 2023-2026 年新增裝機量分別為 28.4GWh、45. 6GWh、50.7GWh、52.4GWh，預計 2022-2026 年新增裝機量 CAGR 可達 40.36%。

　　IRA 法案出臺，獨立儲能納入 ITC 補貼范圍。美國聯邦政府對于新能 源行業(yè)的主要激勵政策為投資稅抵免(ITC)以及加速折舊(MACRS)。 2022 年 8 月，美國通過 IRA 法案，首次將獨立儲能納入 ITC 抵免范圍， 同時 IRA 將 ITC 補貼有效期延長到 2033 年，進一步擴大 ITC 抵免力 度，基礎抵免上升至 30%，額外抵免為 10%-40%。獨立儲能納入 ITC 稅收抵免補貼范圍，降低了儲能對于光伏的依賴程度，儲能經濟性將進 一步提升。各州政府紛紛出臺激勵政策，助力儲能成本降低。2019 年德克薩斯州 議會允許配電公司與第三方簽訂儲能部署合同，其裝機容量至少為 40MW;馬里蘭州政府批準了一項儲能試點計劃，要求州內公共事業(yè)公 司對儲能項目進行招標;紐約州內的能源研究與發(fā)展局根據市場加速激 勵計劃，在 2019 年為儲能項目撥款了 2.8 億美元的補助。在政策的推 動下，美國儲能市場未來發(fā)展前景一片光明。

　　2) 中國：政策紅利助推儲能市場高速增長。新型儲能裝機量持續(xù)提升，新型儲能產業(yè)步入快速成長期。在高比例 不穩(wěn)定的可再生能源消納壓力下，新型儲能技術可有效減少棄風棄光、 平衡電源與波動性電力負荷側功率。近幾年，對我國儲能系統(tǒng)的持續(xù)建 設，我國棄風率和棄光率持續(xù)下降。新能源行業(yè)高速發(fā)展將推動儲能市 場與“風光”發(fā)電新能源市場繁榮共進。 國內市場需求高增，驅動儲能行業(yè)快速發(fā)展。根據 CNESA 數據顯示， 截至 2021 年我國累計新型儲能裝機量已達 5729.7MW，同比增長 74.5%。據 CNESA 估計，2026 年國內新型儲能累計規(guī)模將達到 48.5GW，2022-2026 年復合年均增長率為 55%左右，市場將呈現穩(wěn)步、 快速增長的趨勢。

　　三、智能電表市占率小幅提升，美的助力儲能業(yè)務發(fā)展

　　3.1、智慧電表：研發(fā)實力雄厚，產品性能優(yōu)異

　　公司研發(fā)實力雄厚，注重研發(fā)創(chuàng)新和研發(fā)投入。公司始終秉持創(chuàng)新發(fā)展 理念，注重研發(fā)創(chuàng)新，擁有 230 項以上的發(fā)明專利。在智能電網方面， 公司曾參與 140 項以上的國家和行業(yè)標準的制定，在電能表“多芯模組化” 技術、藍牙脈沖電能表檢定技術、電能表端子座測溫檢測技術、邊緣計 算技術等領域擁有多項自主知識產權，自主創(chuàng)新開發(fā)的多款產品獲得中 國電科院等相關權威部門的認證，達到了行業(yè)先進水平。其中，公司參 與研發(fā)的“智能電能表產業(yè)化關鍵技術及大規(guī)模應用”項目榮膺 2021 年 度中國儀器儀表學會“科學技術進步獎”一等獎，項目形成國家標準4項、 行業(yè)標準 9 項，授權發(fā)明專利 56 項。

　　公司產品性能優(yōu)異，獲得客戶認可和多項國際認證，市占率提升。在智 能電網板塊方面，公司主要包括標準儀器儀表、智能電表和智能配電網 一二次產品和設備，比如智能物聯電能表、智能網關終端、單相智能電 能表、三相智能電能表等眾多產品，覆蓋國家電網、南方電網大部分需 求，同時海外電能表產品通過了多項國際主流認證，包括 MID、KEMA、 STS、DLMS、STS6、IDIS 認證。其中，智能配網系列產品通過中國電 科院專項檢測、協議一致性檢測和加密認證檢測，是國內產品資質認證 最為全面的廠家之一。由于公司在行業(yè)內具備領先的技術優(yōu)勢，得到了 客戶的認可。因此公司市占率明顯提升，在 2021 年市占率達 3%，處于 智能電表行業(yè)第一梯隊。

　　公司海內外訂單飽滿，預計未來業(yè)績將持續(xù)放量。在 2021 年，科陸 電子智能電表產品和用電信息采集終端產品系列的總中標金額約 9.1 億元，以中標額計算的整體市場占有率達到約 2.67%。其中，公司在 國家電網招標采購項目中標約 5.96 億元，在南方電網計量產品框架招 標項目中標約 2.19 億元，在各省電網公司 2021 年計量箱招標項目 中標約 1.69 億元。自 2022 年起，上半年中，公司在國網第一次電能 表招標及南網第一批框架招標中占比達 4.1%、5.6%，位列中標金額的 第一梯隊，成功實現在兩網市場份額占比提升;截至 11 月，公司已實 現 5 次中標，中標總金額達 11.14 億元，同比 2021 年中標總金額 7.44 億元，公司國內訂單量實現大幅提升。海外方面，公司持續(xù)在海外電表 業(yè)務深耕，業(yè)務主要集中在非洲、亞太、南美等地區(qū)，并在歐洲、美洲 多個國家實現業(yè)績突破。

　　3.2、儲能：儲能產業(yè)鏈布局完善，美的入主助力發(fā)展

　　深耕儲能領域儲能系統(tǒng)，產業(yè)鏈布局完善。公司自 2009 年進入儲能集 成領域，攻克國家技術難關，技術逐漸起步，研制的儲能變流器(PCS) 產品現已覆蓋全系列(500W-4MW)、全類型(高頻調制模塊化、傳統(tǒng) 功率系列化、高壓級聯)，并于 2020 年進入高速成長期，布局海內外 儲能業(yè)務版圖。

　　截止目前，公司已布局和運營多個標桿項目，針對儲能系統(tǒng)的應用場景 形成了豐富的解決方案：①發(fā)電側：可應用于發(fā)電機組 AGC 儲能輔助調頻、獨立調峰調頻電站，降低設備更新費用、增加補償收益;②電網 側：可應用于變電站調峰調頻，解決功率/能量缺口，緩解峰谷供電壓力、 提供快速功率支撐;③用戶側：適用于商業(yè)樓宇、工業(yè)園區(qū)、港口岸電、 峰谷電價差較大的地區(qū)，對節(jié)能、峰谷差價套利方面表現優(yōu)秀;④新能 源配套方案：用于風電、光伏電站配套儲能，能有效解決棄風棄光問題、 提高風電、光伏發(fā)電的調節(jié)能力。

　　公司產品性能優(yōu)異，覆蓋發(fā)電側、電網側、用電測以及新能源配套四個 領域，獲得客戶認可。除電芯外，公司多個儲能核心部件產品都是自主 研發(fā)、生產，并在全球大規(guī)模儲能項目上大批量應用，得到客戶高度認 可，近兩年實現了多個儲能項目的成功交付。其中 2022 年南美洲新能 源配套電站級項目儲能容量達 485MWh，是目前南美洲最大的電池儲能 項目，可實現削峰填谷、新能源消納等功能。

　　海內外市場持續(xù)發(fā)力，訂單量持續(xù)飽滿。公司 2018 年開始正式布局海 外市場，憑借儲能產品品質過硬，逐步獲得客戶認可。得益于公司新一 代儲能系統(tǒng)技術優(yōu)勢以及全球儲能市場增速加快，公司在國內外均收獲 大額訂單，并與全球知名能源企業(yè)(世界 500 強)達成全球儲能業(yè)務 的深度戰(zhàn)略合作。例如，公司與美洲知名能源企業(yè)簽訂了合計 755MWh 集裝箱式電池儲能系統(tǒng)供貨合同，印第安納州二期 24MW/63MWh 儲 能項目順利交付。2021 年度，公司按海外市場儲能系統(tǒng)出貨量在中國 儲能系統(tǒng)集成商中排名第八。儲能業(yè)務在海外市場的毛利水平普遍較高， 公司與海外客戶的深化合作有利于公司提高盈利水平。在國內，公司較 早進入儲能行業(yè)，2018-2020 年，我國國內儲能變流器及儲能系統(tǒng)集 成新增裝機量出現較大增長，公司連續(xù)三年參與項目的出貨量排名均在 行業(yè)前十。

　　2022 年，公司中標寧夏京能宣和 150MW/300MWh 儲能項 目儲能系統(tǒng)設備采購項目，該項目是公司在國內首個百兆瓦級獨立儲能 項目。伴隨國內外表前儲能市場的高增長性，公司未來儲能板塊占比有 望大幅提升。產能擴張迅速，與四家供應商建立長期合作關系，支持儲能訂單的增 長。在產能方面，2017 年公司于江西宜春建設儲能生產基地，目前于 2022 年 7 月正式投產，年產能 3GWh，同時二期儲能生產基地項目簽 約儀式也已舉行，計劃產能為 5GWh，待全部投產后有望充分支持儲 能訂單的增長。在電芯方面，由于公司電芯非自制，因此公司分別與瑞 浦蘭鈞、廈門海辰、上海蘭鈞、江蘇?；募夜毯炇饝?zhàn)略合作協議， 以保障公司未來電芯長期穩(wěn)定供應，電芯采購規(guī)?？傆?16GWh。

　　公司具備自主創(chuàng)新優(yōu)勢，擁有完善的儲能系統(tǒng)集成能力。近幾年，公 司完成了針對儲能系統(tǒng)的多項核心應用功能專項研發(fā)，如以儲能離網系 統(tǒng)中的無限制、無主從的并聯技術;儲-柴發(fā)電系統(tǒng)的融合技術;弱電 網頻率、電壓支撐技術;電網末端電壓提升技術;提高電網新能源占比 的構網型 PCS 技術，并率先在北美市場實現多項技術的商業(yè)應用。在 儲能系統(tǒng)方面，公司自主研發(fā)主動均衡型 BMS 和 EMS 實現對電池成 組后的均衡及對電器設備的集中管理。此外公司注重生產安全的管理， 公司研發(fā)的白澤系統(tǒng)將生產、現場、實驗室三者連接起來，建立電池衰 減、評估體系的儲能全產業(yè)監(jiān)控管理系統(tǒng)，可及時發(fā)現短板電芯及問題 電芯，將其短板及安全隱患通過現場運維預防性排除，使得公司儲能產 品一直保持安全、可靠、高性能狀態(tài)。

　　美的收購股權加速推進，儲能業(yè)務有望再上一層。夯實主營業(yè)務，強 化供應鏈及銷售渠道協同。2021 年美的發(fā)布“綠色戰(zhàn)略”，能源管理作 為美的的核心業(yè)務之一，公司儲能業(yè)務與美的集團綠色戰(zhàn)略相符。其次， 2020 年以來，公司備受芯片材料緊缺、原材料齊套率下降的影響，美 的集團強大的已有供應鏈優(yōu)勢，能幫助公司供應鏈提高成本優(yōu)勢與議價 能力。依托美的遍布全球的研發(fā)制造網絡與銷售渠道網絡、高效卓越的 企業(yè)管理理念以及強大的數字化能力，公司儲能業(yè)務有望實現在國內外 加速發(fā)展。

　　改善資本結構，提高盈利水平。公司所屬能源行業(yè)為資本密集型行業(yè)， 特別是智能電表和儲能項目生產設施的固定資產投資金額較大，使得公 司資產負債率近年來始終處于高位。通過使用本次發(fā)行股票募集資金償 還有息負債，預計公司資產負債率將大幅降低，并有助于減少財務費用 支出。其次，美的集團充沛的現金流注入有利于降低公司的流動性風險， 以更好地應對 2021 年以后鋰電價格上漲和新冠疫情帶來的沖擊，為公 司的可持續(xù)發(fā)展提供有力的保障。

　　3.3、綜合能源業(yè)務：具備整體解決優(yōu)勢，依托國家政策有望快速發(fā)展

　　綜合能源市場潛力巨大，公司業(yè)績有望提升。2022 年 3 月《關于進一 步推進電能替代的指導意見》提出“十四五”期間推進“電能替代+綜合能 源服務”，鼓勵綜合能源服務公司搭建數字化、智能化信息服務平臺， 推廣建筑綜合能源管理和工業(yè)系統(tǒng)能源綜合服務。在“雙碳”目標的推進 下，綜合能源服務市場潛力巨大，預計在 2020-2025 年，我國綜合能 源服務產業(yè)規(guī)模有望增長到 0.8 萬億元~1.2 萬億元。依托綜合能源市 場規(guī)模不斷擴大，公司業(yè)績有望提升。

　　公司具備提供整體解決方案的優(yōu)勢。公司產業(yè)鏈布局完整，深耕儲能、 智能電網多年，因此有助于發(fā)揮各產品線的協同效應，各業(yè)務板塊互相 借力，成為協同發(fā)展的閉環(huán)業(yè)務。憑借公司自身產品優(yōu)勢和系統(tǒng)解決方 案，公司產品已覆蓋電力能源的發(fā)、配、用、儲各個環(huán)節(jié)，先后為多項 國家和地方級重點示范項目提供系統(tǒng)解決方案與多層次的定制化服務。 目前，公司已推出智能配電房及多能互補替代等產品，開發(fā)的 E 點通 綜合能源云平臺成功上線，積極在建筑行業(yè)與輕工行業(yè)布局能源服務與 運營業(yè)務。

　　四、盈利預測

　　受益于智能電網、綜合能源服務行業(yè)的穩(wěn)定發(fā)展、儲能業(yè)務需求增量和 政策刺激，我們預計 2022-2024 年公司營業(yè)收入分別為34.2/95.6/137.9億元，歸母凈利潤分別為 0.44/2.92/5.12 億 元 ， EPS 分別為0.03/0.21/0.36 元，現價對應 PE 為 298.5/44.5/25.4 倍(2023 年 3 月 23 日收盤價)。 從儲能業(yè)務來看，預計22年整年訂單突破3GWh。結合行業(yè)高景氣現 狀，儲能系統(tǒng)出貨量有望在未來幾年實現大規(guī)模的增長。但考慮到儲能 系統(tǒng)的招中標形式，訂單的簽約與出貨會有將近一年的時間差，我們認為23年及以后會逐漸釋放潛力。

　　同時，新產能逐步落地，2022 年 7 月， 公司宜春儲能生產基地一期年產能 3GWh 正式投產，預計二期 5GW 產 能于 23 年底開始投產，待項目滿產后總產能達 8GW。我們預計 22、23、 24 年國內儲能系統(tǒng)出貨量分別為 0.06、1.20、2.40GWh，海外儲能系 統(tǒng)出貨量分別為 0.14、1.80、3.50GWh。因儲能系統(tǒng)價格調整滯后于電 池價格調整，在電池降價過程中儲能系統(tǒng)盈利提升，預計國內的儲能業(yè) 務毛利率分別為 15%、17%、19%;海外較國內毛利率略高。

　　從智能電網業(yè)務來看，公司作為國家電網、南方電網的主流供應商，位 于兩網的中標第一梯隊，下游需求穩(wěn)定，議價能力穩(wěn)定。我們預計公司 在智能電網業(yè)務仍保持穩(wěn)定的毛利率和營收，22、23、24 年智能電網 收入分別為 24.5、25.0、25.5 億元，毛利率分別為 29%、30%、30%。 從綜合能源業(yè)務來看，公司產業(yè)鏈布局完整，該業(yè)務有望發(fā)揮協同優(yōu)勢。 憑借公司自身的優(yōu)勢和實力，已經先后為多項國家和地方級重點示范項 目提供系統(tǒng)解決方案和定制化服務。我們預計 22、23、24 年綜合能源 業(yè)務收入分別為 2.8、2.7、2.7 億元，毛利率穩(wěn)定在 15%。